Ordentliche Erträge in Zeiten von schwankenden Zinssätzen
Ein Blick zurück
Infrastruktur bietet dauerhaft und umfassend eine Quelle für laufendes Einkommen zu Deckung der Ziele von Stiftungen, Versicherungen, Vorsorgewerken und Privatpersonen. Diese werden benötigt, um Stiftungszwecke zu erfüllen und um Laufzeitensteuerungen vorzunehmen. Unternehmensanleihen sind ein täglich liquides Instrument dafür und bieten ein breites Spektrum für den Aufbau eines diversifizierten Portfolios an.
Bis in das Jahr 2020 sank weltweit das allgemeinen Zinsniveau aufgrund der Nullzinspolitik der Notenbanken, die überdies auch am Markt durch Anleihenkäufe das Zinsniveau am langen Ende der Zinsstrukturkurve drückten. Im Ergebnis wurden in dem Segment bonitätsstärkerer Hochzinsanleihen immer mehr Papiere emittiert, mit denen sich die angestrebte Ausschüttungsrendite realisieren ließ.
Die Inflationsraten als Folge von Lieferkettenunterbrechungen während der Corona-Pandemie und seit Februar 2022 durch den Ukrainekrieg, sind höher und hartnäckiger ausgefallen, als die westlichen Notenbanken angenommen hatten. Daraufhin hat die US-Notenbank mit einem enormen Tempo die Leitzinsen erhöht und Anleiheankäufe reduziert. Andere Notenbanken folgten. Das gab im Ergebnis einen allgemeine Zinsanstieg seit Anfang des Jahres 2022, der zunächst alle Arten von Anleihen, sowohl Staatsanleihen erstklassiger Bonität, Investmentgrade- als auch High-Yield-Unternehmensanleihen unter Druck gesetzt hat.
Betrachtet man einzelne Sektoren im Bereich der Infrastruktur-Unternehmensanleihen, so gab es zwei Sektoren die besonders unter Druck gerieten. Zum einen ist es weltweit der Bereich der erneuerbaren Energien. Wesentlich für die Unsicherheiten in diesem Sektor, ist seine spezifisch hohe Sensibilität gegenüber gestiegenen Zinsen (Finanzierungskosten) und Baukosten. Dies resultiert aus der zeitlichen Verteilung der Bau-, Betriebskosten und der Einnahmen. Die Vorlaufkosten in Form von Baukosten bei Solar- oder Windanlagen machen etwa 80 % der typischen Projektlebenskosten aus, da darüber hinaus während der Projektlaufzeit keine Kosten für den „Brennstoffverbrauch“ anfallen. Dies steht im Gegensatz zu fossilen Kraftwerken. Dort machen Vorlaufkosten nur zehn % aus, während die variablen Betriebskosten aus Brennstoffkosten etwa 80 – 90 % der Gesamtkosten während der Projektlaufzeit ausmachen. Diese fallen aber erst an, während das Projekt schon Einnahmen generiert. Die Kombination aus gestiegenen Finanzierungs- und Baukosten haben Solar- und Windprojekte gestresst. Zusätzlich hat die erneuerbaren-Branche in Deutschland wahrscheinlich auch mit steigenden PPA-Preisen (Power Purchase Agreements) kalkuliert, also steigenden langfristigen Stromlieferverträgen, die in Deutschland mit Auslaufen der EEG-Vergütung wichtiger werden und „anderswo“ üblich sind.
Zum anderen ist es der Immobiliensektor. Neben dem auch hier belastenden Baukostenanstieg, gab es ebenfalls mit dem Zusammenbruch verschiedener Immobilienentwickler wie zum Beispiel der Adler-Gruppe und Unternehmen aus dem Umfeld, einen Faktor, der generell die Unternehmensanleihen aus der Branche unabhängig von der tatsächlichen Bonität belasteten, die Kurse massiv drückten und den Handel in den Anleihen erschwerte. Die historisch seit Jahrzehnten nicht mehr gesehene Kombination aus rapider steigender Inflation und die in Ausmaß und Tempo ungewöhnlichen Zinserhöhungen der Zentralbanken in den Jahren 2022/2023 haben Nischen im besonderen Maß getroffen. Jedoch werden sich hier teilweise Verwerfungen, die aufgetreten sind, wieder auflösen. Wenn beispielsweise wenig liquide Anleihen aus dem Bereichen Erneuerbare Energien oder Immobilien ihren Kuponzahlungen weiter bedienen oder bei Fälligkeit vollumfänglich zurückgezahlt werden. Wichtig ist, Infrastruktur-Unternehmensanleihen werden in ihrer Fähigkeit nicht beeinträchtig, die versprochenen Auszahlungen zu tätigen. Als Beispiel sei hier der OVID Infrastructure HY Income Fonds dargestellt, der trotz einzelner Zahlungsausfälle von Anleihen die erwartete Ausschüttungsrendite, sprich ordentlichen Zinsertrag, liefern konnte.
Ein Blick auf das Jahr 2024
2024 könnte das Jahr sinkender Zinsen und steigender Anleihekurse sein. 10-jährige US-Anleihen beenden das dritte Jahr in Folge negativ, ein noch nie dagewesenes Ergebnis. Für 2024 erwarten wir deutlich positive Gesamtrenditen.
Der kurzfristige Refinanzierungsbedarf von High-Yield Anleihen in den USA und Europaim HY-Markt ist hoch, aber überschaubar.
Eine weitere Entwicklung ist die Zunahme der Emissionstätigkeit in den USA und Europa. Es ist mit einer Beschleunigung der Bruttoemissionen auf dem USD- und EUR-HY-Mark zu rechnen.
Die Zahlungsausfälle steigen nur moderat an, da die Unternehmen weiter gut durchfinanziert sind.
Zusammengefasst könnte der Inflationsgipfel erreicht sein und die Konjunktur kühlt sich ab. Damit ist auch der Zinsgipfel erreich. Die EZB könnte entgegen ihrer Ankündigung bereits im ersten Halbjahr 2024 die Leitzinsen senken. Dies bedeutet Kursgewinne am Anleihenmarkt. Auf dem aktuellen Zinsniveau sind die Illiquiditätsprämien kleinerer Emissionen nicht mehr hinreichend attraktiv. Dadurch sollte der Schwerpunkt eventueller Neuinvestitionen auf Anleihen etablierter Emittenten liegen. Einzelne Branchen im Hochzinsbereich sind überverkauft, darunter nicht nur Erneuerbare Energien, sondern Klassiker wie in den USA Anleihen von Telefongesellschaften, Kabel- und Satellitenbetreibern, die seit zwei Jahren dem Markt hinterherhinken. Belastungsfaktoren waren Spekulationen über weiterhin hohen Investitionsausgaben der Unternehmen, die sich aber nicht eingestellt haben.
Ideen für interessante Infrastruktur-Unternehmensanleihen
3,5% 20/25 Getlink (Aktuelle Rendite 3,9% in Euro)
Getlink/Eurotunnel besitzt und betreibt den 31 Meilen langen Ärmelkanaltunnel (Chunnel) und sein Schienen-Shuttle-System, das LKW, PKW und Busse unter dem Ärmelkanal zwischen Folkestone (Großbritannien) und Calais/Coquelles (Frankreich) befördert. Der Eisenbahnbetrieb bietet über seinen Kunden Eurostar Personen-, Güter- und Fahrzeugshuttles an. Das Infrastrukturmanagement unterhält und modernisiert die Tunnelstruktur. Eurotunnel hat sein Geschäft mit Schienenfracht- und Logistikdiensten mit Europort diversifiziert, das heute einer der größten Schienenfrachtbetreiber im Vereinigten Königreich und in Frankreich ist.
3,875% 17/27 Heathrow Finance (Aktuelle Rendite 7,0% in britischen Pfund)
Der Flughafen London Heathrow (IATA-Code: LHR, ICAO-Code: EGLL) ist der größte der sechs internationalen Verkehrsflughäfen der britischen Hauptstadt London. Er ist mit 80.126.320 Passagieren im Jahr 2018 der größte Flughafen Europas, sowie der siebtgrößte weltweit. Heathrow liegt am westlichen Stadtrand im London Borough of Hillingdon und dient als Drehkreuz für die Fluggesellschaften British Airways und Virgin Atlantic. Heathrow Finance PLC ist als eine Zweckgesellschaft tätig. Das Unternehmen bietet Flughafendienste, Flüge, Frachtabfertigung und andere damit verbundene Dienstleistungen an. Heathrow Finance bedient Kunden im Vereinigten Königreich.
6,25% 19/24 Adani Green Energy (Aktuelle Rendite 9,2% in US-Dollar)
Adani Green Energy Limited ist ein indisches Unternehmen für erneuerbare Energien mit Hauptsitz in Ahmedabad, Indien. Es gehört dem indischen Mischkonzern Adani Group. Das Unternehmen betreibt das Kamuthi Solar Power Project, eine der größten Photovoltaikanlagen der Welt.
Ein Fazit
Milliarden Menschen zahlen täglich, monatlich, oder vom Service abhängig, für die von ihnen benötigte Infrastruktur. Diese Funktion ermöglicht auf der Seite der Infrastrukturanbieter das Erwirtschaften von laufendem Einkommen. Für Investoren in diesem Sektor ergibt sich weiterhin die Situation, durch die laufenden ordentlichen Zinserträge zu profitieren und ihren Portfoliozweck zu erfüllen.
Dortmund, den 12. Januar 2024